2012年3月11日日曜日

あれから1年

あれから1年。まだ1年。もう1年。

「2011/3/11」という日付とその後しばらくのことは、たぶん一生忘れないと思う。私は個人は、オフィスが揺れてちょっと怖かった、PCのモニターがぶっ倒れてきた、当日は帰れなかった、休む予定だった週明けに休めなかった、そんな程度の被害で済んだ。

限月交代直後のJGB先物は、後に東日本大震災と呼ばれる地震の発生とともに瞬間的に1円以上カチ上げられた。インターバンクの売買はその後止められたが東証の先物はずっと動いていた。この対応は賛否両論であったが今に至るまでその答えは出しにくいものがある。先物は上場しているので、いわばシステムダウンさえさせなければ売買は継続可能。一方で、債券のインターバンクブローカーは商いのかなりの部分を人力でカバーしている。また、JGB先物については、他のアセットともミックスしたトレードもあるだろうし、単独で止めるべきかどうかという議論もあったわけだ。

閑話休題

円債市場の参加者には銀行や信金といった金融機関が多い。こういった緊急事態の場合、通常考えるのはキャッシュの確保だ。日銀が週明けに大量の資金供給オペを打ったのはその為。私自身、震災直後にはATMで手元にキャッシュを確保した。経済活動とは細かな活動の積み重ねである。

普通に生活していると実感しにくいことではあるけど、カネというのは常に巡っている。目詰まりを起こすと普段考えもしなかったような部位が壊死してしまう。「カネは天下の回りもの」とはよく言ったものだ。

余震が続く週末が明けて、Twitter金融クラスタ界隈の人々の決意表明が相次いだ。私はこのとき確か「市場の流動性を落としてはいけない。プライスを出し続けよう」という旨の発言をし、会社のデスクに就いた。私一人がいなくても市場全体の流動性なんかほとんど変わらんだろう。でも、そういう意気込みでいた。

売りにくる銘柄なんてだいたいわかっている。ある程度の流動性があって全国津々浦々の投資家がもっているもの。相場に何年かいれば把握してるもんだ。

色んなオーダーを受けた。先物が使い物にならなくても、JGBはそれなりに売買できた。これぞ流動性、というもんである。一般債に関しては地方債すらも一時的にドカンとワイドニングした。スプレッドの居所がわからなくなり、正直ここが一番キツかった。


ここでひとつ記事を紹介する。

俺達緩和 - 投資の消費性について

当時の記憶をありありと甦らせるエントリだ。当時感じた違和感もありありと甦る。

例えば日経平均のチャートなんかを見ると、あのときの値動きがしっかりと刻まれてる。落ちてきたナイフを果敢に掴みにいったら、結構なリターンを得られたこともまた事実としてわかる。ナイフに手を切り裂かれた人もいたかもしれないけど。個人的には、買い出動したかった一方で、JGBマーライオンの経験を重ね合わせ、二の足を踏んだ。

振り返れば絶好の買い場だった。私自身、ありとあらゆる材料を市場で消化しにいくことに何のためらいもない。地震が起きたのは事実なのだから、如何に儲けるかを考える。当たり前のことだ。

でも、あの時の盛り上がり方は妙だった。皆が「義勇軍」だった。頑張ろう日本ではないけれど、そういう感情で動いてるように見えた。強い違和感があった。とはいえ、あのとき買いに回ったひとは結果的には大勝利。それ以上のことは言わないし言えない。儲かったか儲からなかったかヤラレたか。それだけが残るのがマーケットだ。equilibristaさんのエントリを読んで、当時の感情の動きをはっきりと思い出した。


「材料」としての東日本大震災はものの数ヶ月で消化された。でも、震災の爪痕はおそらく私なんぞが思っているより遥かに大きく深いものだろう。僅かだが義援金を送った。何かの役に立てば嬉しい。あとはそうだな、14:46には黙祷をしよう。そして、それぞれがそれぞれに闘えばいいと思う。

あれから1年。まだ1年。もう1年。

2012年3月10日土曜日

不胎化QEってなんですか…

3/8の話ですが、Bloombergにこんな記事がでていましてですね…

FRBが「不胎化」QE検討、新たな措置必要な場合-WSJ

いやいやちょっと待ちたまえよ。不胎化したらQEじゃないからw

ネタ元はWSJのようなので探してみたところ

'Sterilized' Bond Buying an Option in Fed Arsenal

なる記事がありました。

ふむ。債券買入の一方で、その資金はリバースレポで吸収することで不胎化するとな。カネをドバドバ出しっパにしてインフレになったらいかんという理屈のようですね。
あるいは、過剰流動性を供給したことにより中南米にホットマネー流入、その後の崩壊を招いたという意識もありやなしや。

ご存知の通り、現在FEDは「オペレーション・ツイスト」を行っているわけです。短いゾーンを売り長いゾーンを買うという政策。FEDのバランスシートを拡大することなく長い金利を潰すことで直接/間接に住宅市場を支援しようというオペレーションかと思います。売られた短いゾーンの金利が跳ねないように、FEDは「2013年まで」「2014年まで」と期間を切って時間軸を強化してきたわけです。まぁこれも時間軸「めいたもの」ではあるわけですが。

ここでReutersの記事をひとつ

米FRB、追加量的緩和実施の場合は不胎化を検討=報道

”同紙によると、FRBは国債買い入れを通して市場に投入した資金を、短期的に低金利で市場から借り入れる可能性がある。これにより資金が市場から引き揚げられ、買い入れを不胎化することができる。”

WSJ記事にもある表現の訳ですな。要するにボンドを買う一方で資金を市場から借り入れる(すなわちリバースレポを行う)ことで市中のマネーの量を増やさないということ。

ふむ、マネーの総量を増やす(printing money)によるインフレを懸念してのアイディアのようですね。金融緩和とコモディティ相場の上昇はある種、セットのようになりつつありますし。資産効果でも何でもいいから経済が回復してくれんことには、物価上昇だけを招いてスタグフレーション、なんてことにもなりかねないわけだが。

ツイストオペの買いについては債券発行は常にあるわけですし住宅市場支援という意味ではMBSを買いまくればまぁいいんですが、売りについてはFEDが無限に短期債を持っているわけでもないのでいずれ底を尽きます。そこで考えたのが、この不胎化ということなんでしょう。

しかし、マネーマーケットに巨大な資金の取り手が現れるということは少なからぬインパクトをもたらすものと思います。日本国内で円金利に接している人間は2010年を思い出してしまうわけです。
「市場機能論」という言葉がありました。足元金利つまりマネーマーケットの機能は殺したくないという話。この辺のいきさつはゼロ金利当時の解説が必要になるんですが都合により割愛。2010年に何があったかといえば、市場機能論から足元金利にそよ風が吹き、債券相場がちょいとした急落を見せたわけです。ある方は「マーライオン」と評し、ある方は「もらいゲロ」と評しました。

先程のReutersの記事にもあるように、”2年物、3年物金利が上昇する恐れがある”と思います。足元が崩れればあとはもらいゲロが待っていますよ。


目先すぐにこの不胎化QEだかなんだかってオペレーションを導入する可能性はまだ低いかもしれませんが、リアクションチェックというか、地ならしなんでしょうね。
足元の資金需給はマーケットのスタート地点。どうハンドリングしていくのか、逆さ絵おじさんの手腕にを重大な関心をもって注視していくこととしましょうか。クレクレは当面収まるところを知らんのでしょうからねぇ。

株価やコモが気付けばエラいしっかりしてる一方でUST10yは不気味なほど2%界隈でうろちょろしてるのが足元のマーケット。2010年の日本程度のゲロゲロで済めばいいけども、VaRショック並みにゲロってしまう可能性もなくはないのかな、なんて思うんですけどね…。


本来的に、景気回復を金融政策を真に信頼するならば長い金利は上昇して何ら問題ない。足元金利を押さえつける一方でスティープニングしていくのが正しい姿ではあるんです。でも金融政策の限界というか、債券需給に手を突っ込んでフラットさせていく政策が続いています。
金融政策は長い金利をいじれない、という定説は崩れたのか、無視されてるのか。それは出口でわかることなのかなぁ。

2012年3月5日月曜日

「手口」はようワカランチ会長

先日、Twitterで、国債の「手口」(誰が売買しているのか)は、店頭取引なので、株式に比べるとわかりにくいと考えていたが、わかるものなのか、という旨の質問をいただきました。結論から言えば「推測はできるけど、集計データ等はない」と回答しました。

まず第一に取引の形態が株式とは異なります。債券の売買は店頭市場において相対で行われます。「相対取引」をggってみますと、

”売り手と買い手が市場を経由せずに、相対で交渉し、売買内容を決定する取引方法。”

という説明が出てきました(こちらのページです)。何やらグレーなニオイ漂う感じもしますが何のことはありません。取引所集中義務がないわけです。

上場株式等のように取引所取引の金融商品に関しては、プロから個人投資家まで誰もが同様の「板」を見て、証券取引所に注文を出して取引を行います。また裁定残高であったり大量保有報告であったり、先物やオプションの手口であったり、様々な情報が開示されています。
しかし債券の売買は上述のように相対取引でして、店頭で投資家さん等から受けた売買注文は、自己ポジションで受けます。日本相互証券やセントラル短資証券といったインターバンクの仲介業者は存在するものの、店頭での売買が全てインターバンクに現れてくるわけではありません。受けた玉をディーラーが”飲んで”しまえばその商いがあったかどうかは他の誰にもわからない。そんなもんを聞き出して集計するなんざ不可能です。

また、そもそも一口に「債券」と言っても、国債から地方債から財投債から金融債から事業債から、その銘柄数はあまりにも多過ぎます。日本証券業協会から日々発表される売買参考統計値というものがありますが、これをDLしてみてもらうと、その銘柄数の多さがご理解いただけると思いますが物好きな方以外はDLしても何も面白いことないと思います。
そもそも、現存する全ての銘柄が日々バンバン取引されているわけではありませんし、その全ての商いを捕捉して集計しようなんざよほどの暇人でもないかぎりふじこ

ということで、債券売買の手口として、公式な集計データなんてものは私の知る限り存在しないし存在し得ないもんではないかと思います。が、ある程度の推測は可能といえば可能です。

例えばJGBの入札の際、入札結果発表後には情報ベンダー数社が各入札参加者に聞き取り取材を行い、どの証券会社がいくら落札したのかを発表しています。あくまでも落札者の自己申告ベース、情報ベンダーの取材ベースの話ですので、その数字は参考データでしかありませんが、手口情報らしいものといえばこれでしょうか。

先ほど受けた玉をディーラーが飲んでしまえばわからない、と書きましたが、各業者は店頭売買において日々プライス争いをしてるわけで、そこでは誰が何をいくら買いにきてその引き合いを取った取られたを繰り返してるわけです。入札の日には業者は「平均落札価格での買い●●億」といった成行の注文を投資家さんから受けます。”アベ”とか呼びます。アッー!ではない。

入札に前後してどのゾーンが売られた買われたとか、入札でこの業者がガッツリ落札したとか、そういった情報を色々とこねくりまわしてると、誰がどんな売買をしてるかってのはある程度は想像が付くものです。また、債券ディーラーという人々は、同業のディーラーやブローカーと常に情報交換をしていますので、そのやり取りからも何となくは想像がつくものです(当然ですが誰が何をいくら売った買ったなんてことは言えませんが)。

といったところで冒頭の結論に戻ってきました。債券売買の手口は「推測はできるけど、集計データ等はない」ということです。
Twitterでもざっくりお答えしましたが、加筆して記事にしてみました。相対取引って何でもアリみたいな怪しげなイメージも持たれかねないですが、要はこういうことなんであります。